Jakiś czas temu, na portalu CrowdReview pojawiła się analiza spółki Salad Story S.A. i jej oferty publicznej prowadzonej we współpracy z platformą beesfund.com. Na powstałe pytania przy jej dokonywaniu, otrzymałem właśnie odpowiedź.
Jak to zwykle bywa przy tego rodzaju artykułach, poniżej zamieszczam treść informacji przesłanych przez Salad Story S.A. bez ingerencji w ich tekst. Zostały one przygotowane przez Pana Dariusza Strojewskiego – dyrektora finansowego Salad Story S.A.
Otrzymałem również prośbę o korektę zamieszczonej analizy o udzielone komentarze do wskazanych przez spółkę fragmentów. Wkrótce ukaże się zaktualizowany wpis.
Na końcu zamieściłem swoją opinię dotyczącą poniższych odpowiedzi.
1. Jak wygląda struktura właścicielska podmiotu Salad Story S.A.? Ile akcji należy do Pani Anny Krajewskiej, a ile jest w posiadaniu przez Movens Ventures 3 sp. z o.o.?
2. Czy istnieje ekonomiczne uzasadnienie odwieszania spółki Silver Spoon sp. z o.o. skoro na okres od kwietnia 2020 do czerwca 2021 sprzedaż dań marki „WrapMe!” była realizowana przez Salad Story S.A.?
"Tak:
(i) Lokale Salad Story SA prowadzą sprzedaż dań marki „WrapMe!” jedynie w dostawie, otwarcie lokali pozwala sprzedaż na miejscu – lokale pod marką „WrapMe!” uzupełniają więc ofertę lokali Salad Story SA, a nie konkurują z nimi
(ii) Lokale „WrapMe!” mają długoterminowe umowy najmu, utrzymywanie ich jako zamkniętych po wygaśnięciu ulg w płatnościach czynszów wprowadzonych specustawą antykowidową nie ma więc sensu ekonomicznego: zamknięte generują straty wynikające z kosztów najmu, otwarte – generują przychody i zysk."
3. Jak dokładnie przedstawia się struktura klientów Państwa restauracji?
"Podstawową grupą klientowską naszych restauracji są osoby świadome konieczności zdrowego odżywania i umiejące określić swoje potrzeby w tym zakresie, aktywne zawodowo i zarządzające proaktywnie swoim czasem, otwarte na nowe trendy, w tym żywieniowe, często podróżujące i chętnie poznające odmienne od tradycyjnych zwyczaje żywieniowe. "
4. Ile dokładnie klientów wraca do Państwa lokali każdego dnia? Czy są Państwo w stanie przedstawić dane potwierdzające podaną przez Państwa ilość?
"Z analizy uczestników programu lojalnościowego wynika, że klienci Salad Story mają bardzo wysoki wskaźnik powracalności, wyższy niż większość konceptów QSR na polskim rynku. Nasze restauracje zą codziennym sposobem żywienia dla wielu ludzi świadomych konieczność zdrowotnej odpowiedniego stylu życia i są zlokalizowane blisko ich ścieżek - tak, żeby łatwo do nas było często wpaść na albo po lunch ( na wynos) lub zamówić go w dostawie."
5. Czy są Państwo w stanie przedstawić dokładniejszą liczbę gości odwiedzających poszczególne lokalizacje należące do Salad Story S.A.?
"W maju 2022 r. ilość transakcji w lokalach należących do Spółki wyniosła 151 tys., ze średnią wartością 4860 transakcji na lokal. " 6. Czy spółka posiada jakieś inne zasoby (poza kuchnią centralną), które może uznać za kluczowe z punktu funkcjonowania przedsiębiorstwa?
"Tak, takim zasobem jest magazyn centralny, kluczowy zarówno z punktu widzenia sprawności procesu logistycznego (w tym zakupów i dystrybucji surowców) jak i efektywności ekonomicznej procesu zakupu surowców. Drugim kluczowym zasobem firmy jest zbudowana struktura Head Quarter, z doświadczonym exec teamem w zakresie kluczowych kompetencji do nadzoru i skalowania biznesu ( skalowanie operacji, zarządzanie finansami, pozyskiwanie nowych lokalizacji i otwarcia, rozwój produktu itd.)"
7. Czy spółka podjęła jakieś inne działania, które w istotny sposób przekładają się na sposób w jaki przedsiębiorstwo funkcjonuje bądź miały pozytywny wpływ na aspekty finansowe?
" Tak, mając na uwadze efektywność biznesu, podjęliśmy w czasie pandemii szereg działań optymalizacyjnych, kontynuowanych po uchyleniu lockdownu. W okresie lockdownu w zakresie dozwolonym większość lokali podtrzymywała działalność, nie doszło do redukcji kluczowej kadry pracowników, utrzymywaliśmy stałe relacje z dostawcami surowców. W rezultacie po uchyleniu większości ograniczeń w czerwcu 2021 mogliśmy szybko zwiększyć obroty i dojść do przed-pandemicznych poziomów sprzedaży. Jednocześnie sprawdziliśmy model działania w lokalizacjach mieszkalnych, co pozwoliło wyciągnąć pozytywne wnioski i planować rozwój w nowym obszarze rynku.
Nasze działania optymalizacyjne skoncentrowały się przede wszystkim na:
-> poszerzeniu skali współpracy z agregatorami;
-> zmianach w menu produktowym, w tym poszerzeniu oferty produktów (burgery, mini wrapy, ramen, bowle) oraz wprowadzeniu nowych marek w sprzedaży online;
-> rozszerzenie działań promocyjnych w mediach społecznościowych;
-> wdrożeniu nowego systemu zaopatrywania lokali w półprodukty – obejmowało to wprowadzenie jednej kuchni centralnej i jednego magazynu centralnego, zaopatrującej lokale w całym kraju w miejsce zamiast trzech kuchni regionalnych, wdrożenie optymalnego kosztowo model logistyki dostaw dla całego kraju oraz centralizację zakupów surowców;
-> ukształtowanie bardziej efektywnego portfolio lokali, co obejmowało zamknięcie lokali niedochodowych oraz lokali o niepewnej perspektywie długoterminowej, otwarcie nowych lokali w lokalizacjach uzasadnionych rentownością biznesu (lokalizacje uliczne, biurowe oraz galerie handlowe o wysokiej odwiedzalności); Ursynów, Wilanów, Żoliborz Artystyczny w Warszawie, CH Silesia w Katowicach, Galeria Krakowska w Krakowie, przesunięcie terminu otwarcia lokalizacji biurowych do czasu przewidywanego powrotu pracowników do biur - lokal w The Warsaw Hub otwarty w 2022 r., oraz ograniczenie liczby lokali franczyzowych do 4 (na koniec 2019 było ich 10);
-> negocjacje i renegocjacje umów czynszowych - zgodnie z tzw. Tarczą Antykryzysową, spółka była zwolniona z regulowania czynszów i opłat eksploatacyjnych przez okres obowiązywania zakazu prowadzenia działalności gastronomicznej. Jeszcze w trakcie obowiązywania zakazu podjęliśmy negocjacje z wynajmującymi na temat ustalenia warunków najmu w okresie po ustaniu zakazu. W rezultacie zawarte ustalenia pozwoliły na obniżenie kosztów czynszu w okresie 3 kwartałów 2020 o ponad 1/3 a w pierwszej połowie 2021 – o 1/4.
-> poprawę efektywności wskaźników operacyjnych, takich jak koszty osobowe czy koszty materiałów i energii."
8. Ile wynosi marża spółki na produkcie?
"Spółka uzyskuje niewielkie przychody z tytułu udzielonej franczyzy, strategia Spółki zakłada fokus na rozwoju sieci lokali własnych, otwieranie lokali franczyzowych traktując oportunistycznie, tym niemniej należy oczekiwać wzrostu przychodów z tego tytułu w latach 2022-2023 w związku z nowymi otwarciami lokali franczyzowych."
9. Czy posiadają Państwo inne niż określone jako podstawowe strumienie przychodu? Jeżeli tak, to jakie one są? Jeżeli nie, to czy planują Państwo wprowadzić nowy sposób monetyzacji w najbliższym czasie?
"Spółka uzyskuje niewielkie przychody z tytułu udzielonej franczyzy, strategia Spółki zakłada fokus na rozwoju sieci lokali własnych, otwieranie lokali franczyzowych traktując oportunistycznie, tym niemniej należy oczekiwać wzrostu przychodów z tego tytułu w latach 2022-2023 w związku z nowymi otwarciami lokali franczyzowych."
10. Czy posiadają Państwo prognozy przychodów Salad Story S.A. na najbliższe lata?
"Prognoza sprzedaży na 2022 r. to ponad 61 mln zł. " 11. Jak wygląda struktura kosztowa Salad Story S.A.? Jakiego rodzaju są to koszty oraz jakie czynniki determinują ich wielkość? Jaki jest ich poszczególny udział w łącznej puli wydatków?
"Struktura kosztów operacyjnych Spółki nie odbiega od typowej struktury kosztów przedsiębiorstw gastronomicznych i obejmuje: koszt własny sprzedaży, koszty osobowe, koszty najmu oraz inne koszty półzmienne. Są one determinowane przez, jako główne czynniki: koszty zakupu surowców oraz opakowań, koszty logistyki (w tym paliwa), koszty energii, minimalne i średnie wynagrodzenie w gospodarce, kurs EURO/PLN. W okresie od 2020 r. udział poszczególnych grup kosztów w kosztach operacyjnych ulega dynamicznym zmianom, w wyniku zmian wskaźników makroekonomicznych i ich wpływu na główne czynniki determinujące te koszty."
12. Posiadane przez Salad Story S.A. zobowiązania i rosnące stopy procentowe powoduje wzrost kosztu obsługi zadłużenia. Z skąd spółka ma zamiar pozyskać na to środki. Czy przerzuci ten koszt na klientów? Jeżeli tak to czy to nie będzie stanowiło zbyt dużego obciążenia ich kieszeń a w konsekwencji ich rezygnacji z konsumpcji?
"Poziom zadłużenia, definiowanego jako dług oprocentowany stopą zmienną zależną od WIBOR nie jest wysoki w relacji do przychodów i EBITDA Spółki – na koniec kwietnia wynosił on 2,9 mln zł, co oznacza miesięczny wzrost kosztów finansowych o nie więcej niż 2 400 zł przypadający na 1pp wzrostu stopy WIBOR."
13. Czy spółka przewiduje osiągnąć zysk netto na koniec 2022 roku? Jeżeli tak to w jaki sposób?
"Tak, zgodnie z projekcjami własnymi Spółki uzyska ona na koniec 2022 roku zysk netto i dodatnie EBITDA. Będzie to wynikiem wzrostu sprzedaży w 2022 w stosunku do lat poprzednich do ponad 61 mln zł – trend wzrostowy sprzedaży jest widoczny już w pierwszych miesiącach tego roku, oczekujemy jego wzmocnienia ze względu na dwa długoterminowe trendy na rynku gastronomicznym:
1. Rosnący trend w konsumpcji zdrowej żywności
2. Rosnący trend w konsumpcji gastronomicznej w QSR (quick service restaurants), spowodowany zarówno utrwaleniem się przyzwyczajeń z okresu pandemii, jak i wchodzeniem na rynek kolejnych roczników konsumentów, dla których mobilność/możliwość konsumpcji w wielu miejscach jest naturalnym standardem.
Trend ten przełoży się na dodatni wynik operacyjny Spółki oraz dodatni zysk netto i EBITDA.
Dodatkowo, Spółka oczekuje umorzenia w lipcu 2022 r. części dofinansowania z Tarczy 2.0 PFR w kwocie ok. 2,1 mln zł, co dodatkowo zwiększy pozostałe przychody operacyjne, zysk netto i EBITDA."
14. Na jakiej podstawie została zaprezentowana tak wysoka wycena emisyjna spółki? Czy mogliby Państwo przybliżyć z czego ona wynika?
"Cena emisyjna wynika z wyceny przedsiębiorstwa Spółki przygotowanej na podst. projekcji finansowych przygotowanych przez Spółkę, i zdaniem zarządu, odzwierciedla perspektywy rozwoju biznesu Spółki i wyceny akcji, a tym samym zwrotu z inwestycji dla akcjonariuszy, także w relacji do wskaźników wyceny QSR na rynkach międzynarodowych."
15. Czy cena emisyjna 1 sztuki akcji serii C na poziomie 490 zł oraz 1 sztuki akcji serii D na poziomie 615 zł nie jest Państwa zdaniem za wysoka?
"J.W. Dodatkowo należy pamiętać, że firma na niepodważany atut - jest liderem rynku restauracji serwujących zdrową żywność w Polsce ( sektor rynku w silnych sprzyjających dwóch trendach opisanych w pt. 13) , jednocześnie ma bardzo rozpoznawalną i dobrze kojarzoną markę, która wzbudza duże zainteresowanie inwestorów strategicznych. Ma też zbudowane i gotowe struktury personalne i infrastrukturalne do skalowania biznesu do około 120 lokalizacji."
16. Czy działania związane z tworzeniem 18 kolejnych punktów ( i to w dodatku w centrach handlowych) jest ekonomicznie uzasadnione? Czy faktycznie ruch generowany przez centra handlowe pozwoli spółce dalej realizować strategię rozwoju? A może to moment na dokonanie dywersyfikacji i zmiany podejścia do położenia punktów?
"Trzeba wyjaśnić nieporozumienie – 18 zaplanowanych lokali w większości będzie otwarta poza centrami handlowymi. Polityka Spółki zakłada otwieranie lokali tyko w galeriach handlowych o najwyższej odwiedzalności przez potencjalnych klientów (przykładem jest to nowo otwarty lokal w Galerii Krakowskiej). W 2022 roku do dnia dzisiejszego otworzyliśmy 2 lokale uliczne (Wilanów, Żoliborz Artystyczny), 1 biurowy (The Warsaw Hub) i 1 w galerii handlowej (Galeria Krakowska). Większość lokali zaplanowanych do otwarcia do końca 2023 r. to lokale uliczne, lokale w biurowcach lub innych miejscach o wysokim przepływie potencjalnych klientów."
Mój komentarz: Udzielone odpowiedzi przez Pana Dariusza Strojewskiego, rzucają nową perspektywę na sytuacje spółki jak i jej strategie, chociaż i tak wciąż zabrakło mi kilku elementów. Ale po kolei.
Po pierwsze, struktura akcjonariatu daje solidne podstawy do zadowolenia, bowiem w 76% spółka należy do jej pomysłodawczyni i jednocześnie założycielki. Jako, że jestem zwolennikiem, gdy to właśnie założyciele mają kontrolę nad podmiotem, uważam, że w tym przypadku o losy spółki w najbliższych latach nie trzeba się obawiać. Często w tego typu sytuacjach, misja tworzenia przyświecająca założycielom wygrywa z tabelką Excela. Co zresztą widać w podejmowanych decyzjach (do tego wrócę za chwile).
Po drugie, zabieg polegający na odwieszeniu spółki Silver Spoon sp.z o.o. był dobrą (w mojej ocenie) decyzją z uwagi na koszty i możliwości. Skoro spółkę i tak wiązały umowy najmu to faktycznie, sensowniej jest odwiesić i kontynuować działalność, by móc generować przychód, który to minimalizuje koszty i daje szanse na odnotowanie zysku.
Trzecią kwestią jest wykorzystanie okresu pandemii i wyciągnięcie wniosków. Jak wspomniałem wyżej, w spółkach prowadzonych przez właścicieli, cel jak im przyświeca jest często ważniejszy niż zysk (nie mylić z koniecznością szukania oszczędności wynikających z sytuacji a nie wygody właścicieli). I to dokładnie widać w tym przypadku. Spółka (pomimo ograniczonej działalności) nie zwolniła kluczowych pracowników i utrzymała relacje z partnerami. To pozwoliło jej wrócić do pełnej gotowości po zniesieniu obostrzeń i kontynuowaniu skalowania prowadzonej działalności w oparciu o spostrzeżenia z okresu lockdown’ów. Zespół emitenta dokonał zmian w ofercie produktowej, zwiększył intensywność działań marketingowych, a co najważniejsze dokonał przeglądu prowadzonych lokali pod względem ich rentowności. Zamknął te, które nie miały szansy przetrwać, a w ich miejsce planuje otwarcie nowych, zlokalizowanych bliżej swoich klientów. Obejmuje to m.in. tereny mieszkalne i biurowe, o które tak dopytywałem w swojej analizie.
Czwartym aspektem jest świadomość spółki o posiadanych zasobach. Tak jak wspomniałem przed chwilą, emitent w trakcie pandemii podszedł bardzo ostrożnie do podejmowanych decyzji. W sytuacji konieczności szukania oszczędności, redukował jedynie to co faktycznie nie było ekonomicznie uzasadnione. Kluczowe zasoby jak magazyn centralny, kuchnia czy exec team w strukturach Head Quater.
Niemniej jednak, jak zaznaczałem na początku, zabrakło mi momentami dokładniejszych informacji. Dotyczy to głównie wskaźnik powracalności klientów prognozy przychodów na kolejne lata czy struktury kosztów.
Reasumując, spółka Salad Story S.A. w konkretny sposób podeszła do chęci kontynuacji i skalowania prowadzonej działalności. Potwierdzeniem tego wydają się być decyzje podjęte w ostatnich miesiącach jak i działania, które zostały w konsekwencji wykonane.
